FRM培训,信用等级的变化对公司债券价格有什么影响
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FRM培训,信用等级的变化对公司债券价格有什么影响
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2020/02/11
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  信用等级的变化会对公司债券价格产生影响,而在此之前,人们会根据相应迹象对其进行预期,这种迹象是明确的。鉴于信用等级是反映违约概率或者预期损失的指标,因此降级(升级)就很有可能对债券价格产生消极(积极)影响。


  大多数有关的研究都支持这种直觉判断,其中的代表包括汉德、霍尔特豪森以及莱夫特威克(1992)

。大多数论文都依赖于事件研究法,指出统计表明,最近一些降级债券明显受益较低,而近期升级的债券通常呈现出过高的收益,但是从统计结果来看却不显著。通过其他事件对债券价格产生影响,这些发现对观察的频率(债券年收益相对于日收益)和等级变化的可能带来的“侵蚀”相当敏感。例如,如果某个公司在月初就被降级,同时宣布在该月将进行重要的重组,那么降级的不利影响可能会和与重组有关的积极影响在一定程度上抵消。总体来看,债券价格在观察当月可能会上升,尽管评级降级存在可预期的负面效应。这可以解释一些早期研究结论,比如温斯坦(1977)的研究没有发现在信用等级改变时的价格反应。

  违约概率和信用等级之间的联系已经被证实(见图2-3),但是这种联系本身不足以充分说明信用等级的改变会对价格产生影响。对于投资者来说,同样重要的是,信用等级的信息量不能被完全预期,并且没有包含在之前的资产价格当中。或者说,信用等级可以影响对证券的供需,因此就引发了与信息公布无关的价格变化。

  近来,大多争论的焦点是评级分析师是否应该在其评估时更多地参考更多及时的市场信息。实际上,很多案例都表明,评级使得股票价格的变化滞后于信用水平的降低。在此,我们不会介入这个争论,但是想要指出的是评级的价值在于,机构的分析师为市场注入了新的信息。如果评级想要模拟市场的波动,那么评级的作用就会严重降低。有些观点认为,评级并没有带来信息,或者评级所带来的信号是完全可以被市场预期的。这些观点是与信用等级的变化确实影响了公司证券价格的事实相抵触的。

  供需效应也解释了为什么等级的变化会演变成价格的波动。一些市场参与者,如资产管理者,常常对其可投资的资产的信用水平强加一些限制。尤其是大多数基金都只投资具备投资等级债券。因此如果在评级中被降级到投机等级,会引起资产管理者的大量抛售,导致被降级公司发行的债券价格受到打压。银行监管同样也会导致债券市场的分离。在当前的巴塞尔协议的指导方针(其中规定无论公司的信用水平如何,所有的公司债券都被赋予100%的风险权重)下,银行与基金和保险公司相比在投资等级的市场中存在竞争劣势。银行实际上不得不把资本用来预防潜在的损失,而其他投资机构则没有这种限制。这就解释了为什么银行往往不是投资等级市场中的支配者,因为投资等级市场太过于狭窄而不能弥补银行的资本成本。通过详细说明调整后的风险权重和标准化评级之间的关系,可以证明银行对公司债券的买卖(和其对债券价格导致的影响)将更加依赖于等级改变,并且加强等级改变对债券价格产生的影响。

  等级触发器,即在某些情形,基于债券发行评级的债券合约在解释降级债券价格的过低方面也起到重要作用。等级触发器证券中最常见的类型就是利息递增债券,指在发行者的信用等级下降到低于某一提前设定好的下限值时,就增加债券所付利息。尽管这些特性最初在债券持有者看来很吸引人,其实这是一把双刃剑:当公司开始业绩下滑,遭到降级时,还受到等级触发器(高利息的支付)的进一步惩罚。因此,被降级的公司不仅会发现进行新的融资的成本更大,而且其当前融资成本也会同样变大。最近被降级的公司被降级的可能性更大,说明了上述问题导致恶性循环。电信行业发行人认为这是在利好时期内提高合理廉价资本的捷径,因此等级触发器特别受电信行业发行人的喜爱。

  最近一段时间,信用衍生品已经引起了市场上公司债券价格的波动。信用衍生品的主要创新点之一是允许市场参与者卖空信用。交易商可以卖空公司债券,导致了市场出现了比之前更大的价格波动。因为信用产品是以公司或基础证券的等级为基础,因此一部分波动是在信用等级改变时出现。套期保值组合的再度均衡引发了在信用等级改变时公司债券的大量买进和卖出,这就加剧了价格的波动。

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